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合宿免許の利点

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　【東京】米格付け会社スタンダード＆プアーズ（Ｓ＆Ｐ）が先週末、トヨタ自動車の格付けを「ＡＡ」から「ＡＡ-」に１ノッチ引き下げたことに伴い、同社は自らの国の政府よりも信用がある企業だけが入れる日本の最優良企業クラブのメンバーから脱落した。

　　そもそも最優良企業の格付けがその国の政府の格付けを上回っているという信用市場のパラドックスは、日本の最優良企業の財務規律がしっかりしているのに対し、日本政府は過去10年間にわたって一段と浪費を重ねたという事実を反映している。

　　日本の債務水準は1990年代初頭にはゼロだったが、現在では国内総生産（ＧＤＰ）の200％以上に膨らんでいる。Ｓ＆Ｐの日本企業担当者は「われわれはソブリン格付けを天井とは必ずしもみておらず、（特定の企業格付けにとって）一つの制約要因とみなしている」と述べた。

　Ｓ＆Ｐとライバルのムーディーズ・インベスターズ・サービスはいずれも、日本企業数社について、強いキャッシュフロー、豊富な流動性、限定的な資金必要額、日本以外の地勢的な多様性、国内市場での独占的な立場を理由に、日本政府を上回る格付けをしている。

　Ｓ＆Ｐ、ムーディーズ両社から最優良格付けを得ているのはＮＴＴ、ＮＴＴドコモ、武田薬品工業、キヤノンの４社だ。

　Ｓ＆Ｐは先週、トヨタを格下げて「ＡＡ-」とし、日本国債など政府債務格付けと同一水準とした。ムーディーズはこのほか、ＪＲ東日本、東京ガスを「Ａａ１」に格付けしている。これは日本国債の「Ａａ２」を１段階上回っている。ムーディーズは日本国債をＳ＆Ｐより１段階高く評価している。　

　　ムーディーズは先月22日、日本国債の格付け見通しを「安定的」から「「ネガティブ」」に引き下げ、格下げ方向で検討することを明らかにした。

　Ｓ＆Ｐはこれに先立つ1月27日、日本国債を「ＡＡ」から「ＡＡ-」に引き下げている。これは、ＮＴＴが10年物社債 700億円を2年ぶりに発行した翌日だった。ＮＴＴは同社債の利回りを1.317％とし、10年物国債を0.08％上回る水準としたが、格付けは国債を上 回るのだから、理論的にはこれを下回っても調達できたはずだった。しかし、格付けというものは社債発行条件の設定にあたり一つの要因になるにすぎない。

　ＮＴＴの最大の株主は日本の財務省で36.6％保有しているが、ＮＴＴの格付けはこれまで日本政府の財政難の影響を受けていない。ムーディーズの日本社債担当者は「政府は財政難だが、ＮＴＴやＮＴＴドコモといった企業に対する影響は限定的だ」と語った。

　先進諸国では異例だが、最優良企業の格付けが本国政府の国債の格付けより高いのは、日本だけではない。Ｓ＆Ｐが2月3日に公表した報告では、世界で政府のソブリン債格付けを上回る企業ないし地方公共団体は約85に上っている。これらの国は21カ国で、アルゼンチン、アイルランド、イタリア、ニュージーランド、ポルトガル、ロシアなどだ。

　一部の債券市場関係者は、こうした個々の企業格付けについて、その企業が本拠を置く政府の格付けと切り離して見るのが妥当か疑問視している。パインブリッジ・インベンストメントの債券担当者は「企業が政府のソブリン債よりも格付けが上というのは若干不安な気持ちにさせられる」と述べ、「格付け会社はあまり全体像に配慮しないようだ」と語った。

　こうした逆転した格付けに批判的な人々は、企業は政府と異なり、増税もできないし、債務支払いのため紙幣を増発することもできないと指摘する。気まぐれな消費者需要や製品の安全性などに伴う事業リスクは、ソブリン債につきもののマクロ経済リスク以上に企業にとって深刻な問題になりうるというのだ。　

　ただ、債券トレーダーらは、格付けの高い企業が国債より安全な社債を発行しているからといって、投資家が日本国債から逃避する兆候は全くないと指摘する。たとえそうした逃避があったとしても、社債の発行残高は国債市場の規模に比べてほんのわずかだから、逃避需要に応じるのは不可能だろう。これは最優良企業にとって特に当てはまる。それはこうした企業はほとんど社債を発行しないためで、これが格付け会社が高い評価を与える理由の一つにもなっている。

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